中国改革开放的四十年，是风云激荡不平凡的
中国改革开放四十年，是风雨飘摇、不平凡的四十年。 中国外汇市场也经历了从无到有、从小到大、从封闭到开放的发展历程。 在此期间，它至少经历了三次重大改革，经受住了多重外部危机的冲击。 经过这些洗礼，我国外汇市场规模迅速扩大外汇市场，参与者和类型日益丰富，产品不断完善，基准指标体系更加充实。 可以说，外汇市场改革在我国完善市场经济体制、深化金融体系改革、扩大对外开放过程中发挥了极其重要的作用。 但改革只能是正在进行，而不能完成。 展望未来，中国将继续深化外汇市场改革，增强人民币汇率弹性，灵活采取逆周期调节措施，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 如何评价四十年来外汇市场改革发展的成就和不足，未来又将如何发展？
主持人
钟伟
《中国外汇》副主编
客人
丁志杰
对外经济贸易大学副校长
赵庆明
中国金融期货交易所研究院首席经济学家
钟伟：欢迎两位参加本次圆桌讨论。 改革开放以来，我国外汇市场经历了三次重大改革。 第一次重大改革始于中共十一届三中全会：首先实行官方汇率与贸易外汇内部结算价并行的双轨制，然后转为官方汇率与外汇调整率并行的双轨制。 外汇市场发展较早； 1994年1月1日，废除双重汇率制度，人民币官方汇率与市场汇率相结合，实行以外汇市场供求为基础的有管理的浮动汇率制度； 随后同年4月4日，银行间外汇市场正式运行。 回顾不远的过去，您对汇率统一和银行间外汇市场的诞生有何评价？
丁志杰：1993年11月召开的中共十四届三中全会，正式提出建立社会主义市场经济体制，并立即启动了五大领域的改革。 五项重大改革中，外汇管理体制改革被认为是最成功的。 统一汇率和建立银行间外汇市场是此次外汇管理体制改革的重要内容。
汇率统一结束了“计划与市场”的并行，计划让位于市场化的管理和调节。 一体化水平选择了外汇调节市场汇率的相对市场端，为汇率市场化提供了可行的起点，为后续外汇工作开展和我国开放型经济建设奠定了重要基础。
银行间外汇市场的建立，使我国拥有了真正意义上的外汇市场，市场机制可以正式、直接地在汇率的形成中发挥作用。 最初，我国银行间外汇市场并未采用国际通行的场外市场议价模式，而是采用了场内市场竞价模式，有利于通过管理实现汇率稳定，具有普遍参考价值对于发展中国家。 这种模式的缺点是，在强制结售汇和银行外汇周转头寸制度下，央行需要进入市场作为最终的平准者。 供需关系与汇率变化不一致，可能导致汇率信号失真，市场机制难以及时有效发挥作用。 影响。
赵庆明：汇率统一和银行间外汇市场的诞生，是中国改革开放的重大里程碑事件。 此前的双轨制和分散相关但独立的外汇调节市场是这一特定阶段的具体产物，但也是勇敢的改革第一步，具有明显的实验性和探索性。 1992年春，小平同志南巡，并在10月召开的中国共产党第十四次全国代表大会上明确提出建立社会主义市场经济体制。 1993年3月，第八届全国人民代表大会第一次会议将建立社会主义市场经济体制进一步上升到国家意志和改革目标的高度。 经过近一年的精心准备，分税制改革、强化中央银行职能、汇率统一等多项重大改革措施于1994年初实施，正式拉开了社会主义市场经济体制改革的序幕。系统。 统一汇率、建立统一的银行间外汇市场是建设社会主义市场经济体制的必然要求，也是社会主义市场经济体制改革的主要内容之一。
钟伟：外汇市场第二次重大改革主要是2005年7月21日启动的外汇管理体制改革——人民币开始实行以市场供求为基础、参照调节的有管理的浮动汇率制度到一篮子货币。 。 人民币不再单纯盯住美元，为人民币汇率逐步实现市场化、国际化奠定了基础。 2005年7月和2006年1月，中国外汇交易中心对中间价形成机制进行了多次改革。 2005年7月至2008年7月两年汇改期间，人民币兑美元升值21%。 此后，随着2010年底我国经济增速逐渐放缓以及人民币兑美元汇率弹性不断增强，我国经常项目顺差不断缩小。 您对“7·21”汇改后外汇市场运行情况有何评价？
丁志杰：第二次改革中，银行间外汇市场交易引入了议价模式，币种不断丰富，交易品种从单一的即期扩展到远期、掉期、期权，结算和结算方式也不断丰富。售汇由强制性改为以意愿为主。 外汇市场的价格发现和风险对冲功能逐步增强，汇率波动不断放松，市场机制的空间不断扩大。
第二次改革的背景之一是，亚洲金融危机后，我国承诺人民币不贬值，人民币兑美元汇率连续七年保持基本稳定。 另一方面，我国经济快速发展的经济基本面也决定了人民币应该走强，从而积累升值压力。 此次改革参照一篮子货币进行调整。 当时，它被视为实现被低估的汇率有序调整至均衡的工具。 后来逐渐成为汇率的稳定器。 从后果来看，非常成功，解决了我们第一次面临的汇率低估问题，没有引起冲击。
赵庆明：2005年7月21日重启的汇改并不是一帆风顺的。 截至“8·11”，第二次汇改大致可分为两大阶段：第一阶段为2005年7月至2014年初。在此期间，除个别时段外，汇率基本呈现单边走势。市场预期也以上涨预期为主，导致外汇市场外汇供大于求。 对此，央行继续买入以帮助出清市场。 由此，外汇储备持续增长，从超过6000亿美元增至近4万亿美元。 这包括国际收支正常顺差带来的外汇储备增长，以及人民币汇率持续升值吸引的部分投机性跨境资金。 这一阶段最大的成就之一就是外汇市场产品的不断丰富。 不仅推出了远期外汇交易，还推出了掉期、外汇期权等交易产品，便利了企业和金融机构的汇率风险管理。 第二阶段为2014年初至2015年8月10日。此阶段人民币汇率窄幅波动。 此前人民币升值预期已得到很大化解，导致升值预期与贬值预期交替并存，但都不强烈。 因此，现阶段外汇市场供需总体平衡。 外汇储备先增加，最高时达到近4万亿美元，随后逐渐回落至3.65万亿美元。 人民币外汇市场经历了较短的平静期。
钟伟：外汇市场的第三次重大改革是2015年的“8·11”汇改，由于当时国内外经济金融形势发生剧烈变化，央行调整了报价人民币兑美元汇率中间价机制：做市商参考前一交易日收盘价向中国外汇交易中心提供中间价报价； 与此同时，央行还调整了人民币兑美元汇率中间价。 美元中间价下调至6.2298。 此后，央行也推出了逆周期因素。 在此期间，受国内经济增速转向和供给侧结构性改革，以及美联储加息、英国脱欧、中美贸易争端等外部事件影响，人民币波动较大。汇率加剧，外汇储备增加。 人民币单边升值预期逐渐减弱。 您对第三次币改后的外汇市场有何评价？
丁志杰：2014年中期，随着美联储停止量化宽松，美元迅速走强。 在强调汇率稳定的政策目标下，人民币兑美元汇率保持相对稳定，但有效汇率被动上涨，从而积累了较大的下行压力。 这就是本次币制改革的背景。 当时，再次启动汇改是有共识的，但对于时机却存在很大争议。 如果能做得更好，更快的汇率调整可能更有利于安抚市场预期。 至于外汇储备的变化，应该是正常的：外汇储备本来就是水库。 过去，资本流入增加了储备。 后来情况发生变化，储备应该会减少。
赵庆明：现在回头看，虽然在2015年12月16日美联储危机后首次加息之前美元指数走强，但加息之后，美元指数不但没有走强，但在一段时间内有所减弱。 这与“8·11”汇改后的情况有些相似。 2016年初，股市熔断机制和外汇市场汇率明显减弱，股市和外汇市场在一定程度上形成了共振。 从“8·11”到2017年初，人民币贬值和贬值预期始终占据主流。 现阶段外汇需求大于供给。 除了我国经常项目顺差减少、外商直接投资快速增长等正常因素外，还与此前人民币贬值预期升温、我国资本异常波动引发的投机性跨境流入有关。市场。 海外资金集中流出、部分境内资金出于避险需求流出等异常因素也密不可分。 “8·11”汇改后，有关部门采取了改革中间价报价机制、推出远期结售汇外汇风险准备金制度、引入逆周期因素等一系列措施。 一些措施反复启动和暂停。 。 其目的是削弱市场的贬值预期，平衡外汇市场的供求状况。 进入2017年之后，在应用了之前的一系列调控措施后，应该说货币当局在调控市场方面变得更加娴熟了（当然也受益于美元的走弱）。 我国外汇市场供求基本恢复平衡，外汇储备余额没有再次出现大幅增长。 波动。 总体来看，自2005年“7月21日”汇改以来财经网，外汇市场供求逐步趋于平衡，汇率市场化程度大幅提升，市场在人民币兑换中的作用日益发挥出更加重要的作用。率定价。 在这个过程中，货币当局的管理能力和技巧日益成熟，使得市场的运行更加顺畅。
钟伟：外汇市场的三大改革也离不开外汇市场的危机管理。 1997年亚洲金融危机爆发后，中国暂时缩小人民币汇率浮动区间，为维护地区乃至世界经济金融稳定作出了积极贡献。 2008年次贷危机爆发后，我国在多国货币兑美元大幅贬值的情况下，适当缩小人民币波动区间，保持了人民币汇率的基本稳定。 特别是2015年的“8·11”汇改也蕴涵着危机管理。 您如何评价中国外汇市场面临冲击时采取的危机管理机制以及危机管理机制的有序退出？
丁志杰：保持汇率相对稳定是包括中国在内的发展中国家汇率政策的正确选择。 这也是日常汇率管理中的一个难题。 而危机管理则更加困难。 经过这三大外部冲击，人民币汇率实现了相对稳定。 没有陷入贬值和不稳定的陷阱，说明人民币汇率改革是成功的，离不开正确的制度选择和政策应对。 宁缓勿进，不光靠书本，而是从实际出发，是我国外汇市场危机管理的成功经验。 确实，危机管理机制的退出存在一定的滞后性，这是不可避免的。 好与坏是并存的，就像稳定与节制一样。 没有最好，只有更好。 事后看来，可以通过其他措施来减少或补偿滞后。
赵庆明：危机管理非常重要，特别是对于中国这样的大国。 从国内来看，如果任由危机发生，经济稳定乃至社会稳定就难以维持，多年来改革开放取得的成果也将被大大消耗甚至化为泡影。 在这方面，许多国家都有过惨痛的教训。 从国际上看，我国及时果断的危机管控措施正在承担大国责任，为遭受危机的国家提供实实在在的支持，有利于提升我国的国际地位和形象。 虽然短期内我国会付出出口减少、外汇储备损失等成本，但这些成本是值得的。 当然，危机管理也可能会带来一些过度依赖政府干预的后遗症，特别是危机管理的长效机制和不愿退出。 由于企业和个人更偏好稳定的汇率或钉住汇率制度，危机管理机制往往实施容易而退出困难，退出时会遇到很大阻力。 但国内外的实践和历史证明，对于大型经济体来说，钉住汇率制度和市场机制从长远来看是不相容的。 从我国的实际发展来看，危机管理机制的退出也在逐步加速。 货币当局已基本退出对外汇市场的常态化干预，但同时也对市场保持高度警惕，“该出手就出手”。
钟伟：党的十九大报告指出，中国开放的大门不会关闭，只会越开越大。 当前，人民币国际地位不断提升，银行间外汇市场交易量稳步增长，产品结构不断完善，外汇交易平台和系统功能不断优化，市场对外开放进一步深化股票市场，市场体系建设稳步推进。 对于外汇市场未来发展，央行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜强调，要顺应更高水平对外开放的要求提高外汇市场开放度，遵循“准入前国民待遇+负面清单”的管理原则。 扩大金融业对外开放，营造公平竞争的市场环境。 两位对即将恢复改革的外汇市场有何期待？
丁志杰：目前人民币和人民币资产具有国际属性，我国外汇市场也要跟上。 一方面，要加快外汇市场建设。 过去几年，离岸人民币市场发展迅速。 它是国内市场的一面镜子，也是一次压力测试，为我国国内外汇市场的进一步发展提供有益参考。 另一方面，要打通我国外汇市场与国际外汇市场的衔接通道，在融入全球外汇市场的同时发展壮大、做大做强。
赵庆明：我个人认为，当前和今后一个时期，外汇市场建设的重点应该是以下几个方面：一是进一步丰富产品，建设完善的外汇市场。 我国尚未在外汇市场推出人民币外汇期货、期权产品； 但境外已有十余家交易所推出人民币外汇期货、期权产品，交易日趋活跃。 交易所市场和场外交易市场相辅相成，各有侧重，分工协作，共同构成一个完整的外汇市场。 二是放宽实需交易原则，积极应对我国家庭财富保值增值的现实、巨大、紧迫的需求。 放宽个人和企业参与外汇期货、外汇期权等交易的限制，允许其使用相关工具管理汇率风险和进行汇率投资。 中国居民特别是高净值家庭群体的财富总量已经非常庞大，但配置的外币资产却很少。 面对汇率风险，汇率风险管理和外币资产配置存在现实而强烈的需求和需求。 阻止不是一种选择。 第三财经网，汇率管理不应过于专注于某一目标，而应兼顾出口、进口、资本流动、人民币国际化等各个方面。 过度关注某一目标，不仅违背汇率市场化的大方向，还会人为地制造市场主体之间的不公平。 当然，我国外汇市场的建设仍然是一个比较漫长的过程，不宜操之过急。 我相信并期待我国外汇市场有更好的未来。
钟伟：感谢两位专家的参与。 我国外汇市场四十年风风雨雨。 在三大改革的推动下，从建立规章制度入手，逐步形成了丰富、完善的外汇市场体系。 但在高质量发展、高水平对外开放的新时代，外汇市场改革只能进行，不能完成。
